「金ETFを買ったのに、ある人は8%、私は5%」　運用成績に差がついた理由

為替ヘッジ型の金先物ETF、8月は8.4%上昇　金現物は5%台

金利とドルの低下は金価格に追い風　実質金利の動きに注目

ウォン高局面では「H」が有利　銀は上昇弾力が大きい半面、変動も大きい

韓国経済新聞の有料投資プラットフォーム「韓経プレミアム9」に掲載された記事である。「韓経プレミアム9」を購読すれば、より多くの投資記事を読むことができる。

金と銀の価格が反発し、関連する上場投資信託（ETF）の運用成績も急速に持ち直している。ただ、同じ貴金属に投資していても、直近1カ月の収益率には商品ごとに3ポイント前後の差が出た。ウォン高が進んだことで、為替変動の影響を抑える為替ヘッジ型の先物ETFが、為替をヘッジしない現物型商品を上回った。

9月1日に韓国取引所が公表したデータによると、KODEXゴールド先物（H）は8月の1カ月間で8.41%上昇した。同じ期間にACE KRX金現物は5.16%、TIGER KRX金現物は5.22%上げた。為替ヘッジ型の金先物ETFは、韓国の金現物ETFを約3.2ポイント上回る運用成績となった。

銀でも似た動きがみられた。KODEX銀先物（H）は1カ月で13.19%上昇した。為替をヘッジしないTIGER銀アクティブは10.46%、1Q銀アクティブは9.47%上昇した。上昇弾力は金より銀の方が大きかった。

ウォン高で運用成績に差

収益率の差を分けた要因の一つは、ウォン・ドル相場だ。国際的な金と銀の価格が上昇する間に、ウォンの価値も強まった。為替をヘッジしない商品は、国際金価格が上がっても、ウォン・ドル相場の下落分だけウォン換算の収益率が目減りする。

為替ヘッジ型は、ウォン・ドル先物などを使ってこうした為替の影響を抑える。金・銀価格の上昇とウォン高が同時に進む局面では、為替ヘッジ型が相対的に有利になる。逆に、金価格の上昇とウォン安が同時に進めば、為替をヘッジしない商品は値上がり益に加えて為替差益も得られる。

もっとも、足元の成績差をすべて為替ヘッジ効果だけで説明することはできない。KODEXゴールド先物（H）は国際金先物に連動する一方、ACE KRX金現物とTIGER KRX金現物は韓国の金現物に連動する。銀ETFも商品ごとに先物型と現物型など投資対象が異なる。現物と先物の価格差、ロールオーバー損益、国内外の価格乖離、トラッキングエラーなども運用成績に影響する。

金利が下がると金価格は上がるのか

金価格を左右する代表的な変数は金利だ。金は債券や預金と違って利子を生まない。金利が上がれば、利息を受け取れる債券などの魅力が高まり、金を保有する機会費用は大きくなる。逆に金利が下がれば、金保有の負担は軽くなり、価格には追い風になる場合が多い。

とりわけ市場が重視するのは、名目金利から物価上昇率を差し引いた「実質金利」だ。実質金利が低下したりマイナス圏に沈んだりすると、現金や債券の実質的な購買力が落ちかねず、金の相対的な魅力が高まる。米連邦準備理事会（FRB）の利下げ期待が強まる局面で、金価格が強含みやすいのはこのためだ。

ドルもおおむね金価格と逆方向に動く。国際金価格はドル建てで表示される。ドル安になれば、ユーロや円など他通貨を使う投資家にとって金は相対的に割安になる。需要が増え、価格上昇の要因になりうる。

ただ、「金利低下=金価格上昇」という図式が常に当てはまるわけではない。金融危機や地政学リスクが高まると、安全資産需要を背景にドルと金が同時に上昇することもある。中央銀行の金買い入れやETFへの資金流出入も、金利や為替に劣らず重要な変数だ。

金はいつ買うべきか

金投資に比較的有利な環境は、「金利低下・実質金利低下・ドル安」が重なる局面だ。FRBが金融引き締めを終え、緩和的な金融政策に転じる可能性が高まる時期も、金投資家が注目すべき局面といえる。景気後退や金融市場の不安、地政学リスクが強まる際には、ポートフォリオの安全資産比率を高める手段として金を活用することもできる。

一方で、物価上昇圧力が再び強まり、FRBが利上げに動き、米国債利回りが上昇する局面は金に逆風となる。ドル高まで重なれば、金価格には二重の悪材料になりうる。

足元では、追随買いには慎重であるべきだとの指摘もある。金と銀の価格はこの1カ月で既に大きく上昇しており、米金融政策を巡る不確実性も再び高まっているためだ。8月31日にはKODEXゴールド先物（H）が3.19%、KODEX銀先物（H）が3.82%下落した。

今後の金価格の方向を見極めるには、米消費者物価や雇用指標、FRBの金利見通し、米国債の実質金利、ドル指数をあわせてみる必要がある。雇用と景気が鈍化し、利下げ期待が強まり、実質金利とドルがそろって下がれば、金には追い風の環境が整う可能性が高い。

商品選びは為替見通しによって変わる。金価格の上昇とウォン高を見込むなら、為替ヘッジ型が相対的に有利だ。金価格の上昇とあわせてウォン安も予想するなら、為替をヘッジしない商品を検討できる。価格変動を抑えたいなら金を中心に据え、より高い上昇弾力と変動性を受け入れられるなら、銀を一部組み入れる方法もある。

ある運用会社の関係者は「金価格は米金利やドル、ウォン・ドル相場まで一緒に動く。単に金価格が上がるという期待だけで投資してはいけない」と話した。そのうえで「韓国のETF投資家は金価格の方向だけでなく、商品名に付く『（H）』と、現物か先物かまで確認する必要がある」と指摘した。

チョン・イェジン記者（ace@hankyung.com）