電子証券と何が違うのか――トークン証券、「資産の百貨店」で勝負

2027年2月のトークン証券（STO）制度の施行を控え、韓国のデジタル証券市場の全体像が具体化してきた。韓国取引所（KRX）による電子証券ベースの小口投資市場と、トークン証券の店頭市場が相次いで開く見通しとなるなか、トークン証券ならではの競争力をどう打ち出すかが課題に浮上している。

韓国取引所は11月16日、小口投資商品を売買する新たな証券市場を開設する予定だ。投資家は既存の証券会社口座を通じ、美術品や韓牛などの非定型資産を裏付けに発行された電子証券型の小口投資商品を取引できるようになる。

韓国の金融当局は9月4日、2027年2月からトークン証券の適用対象を小口投資からマネー・マーケット・ファンド（MMF）、私募社債、非上場株式など既存の金融商品へ広げる方針を明らかにした。今後は公募証券やステーブルコイン基盤のオンチェーン決済にも段階的につなげる構想だ。トークン証券を小口投資に限定せず、資本市場全般に広げる考えを示した。

小口投資分野では、既存の電子証券商品との差別化が課題となる。韓国取引所の市場が開けば、投資家は従来の証券口座だけで小口投資商品を売買できる。トークン証券ベースの小口投資商品を流通させる店頭取引所2カ所の本認可の結果も、第4四半期中に出る予定だ。2027年からは、電子証券ベースの取引所市場とトークン証券ベースの店頭市場が並行して動き出すことになる。

24時間・少額取引だけでは差別化に限界

業界では、証券の発行方式が電子証券からトークン証券に変わるだけでは、個人投資家が実感できる違いは大きくないとみる向きが多い。

金融業界の関係者は「個人投資家にとっては、電子証券かトークン証券かよりも、どの資産に投資し、どの程度の収益を得られるかの方が重要だ」と話す。そのうえで「24時間取引は既存の電子証券市場でも取引時間を延ばせば実現でき、少額投資も少数点取引などを通じて可能だ」と指摘した。

トークン証券事業を拡大している証券会社からも、ブロックチェーンの採用自体を競争力にするのは難しいとの声が上がる。DB証券の関係者は「24時間取引や小口投資そのものは、既存の電子証券でも実現できる」と説明した。「発行方式が変わったからといって、商品の収益率や投資価値が変わるわけではない」と付け加えた。

結局のところ、トークン証券が市場に定着するには、既存の証券市場では供給しにくかった商品を発掘する必要がある。実物資産の権利と精算情報を効率的に管理する機能を示せるかも問われる。

「資産の百貨店」で差別化

小口投資業界は、トークン証券の競争力は商品の多様性と、実物資産に合わせた権利管理に表れるとみている。

美術品の小口投資プラットフォーム、テッサは「非定型証券は発行体や商品ごとに配当や清算の方式、投資家の意思決定構造が異なるため、標準化された取引所市場に載せるには限界がある」と説明する。トークン証券は権利関係を分散型台帳に記録し、商品特性に応じて配当や清算の仕組みを設計できる。このため、多様な非定型資産を受け入れるうえで相対的に柔軟だという。

案件単位で商品を繰り返し発行する事業者の参入負担を下げられる点も利点に挙がる。太陽光発電所のように個別事業ごとに証券を発行する場合、毎回取引所市場の上場要件や手続きを踏むより、トークン証券の店頭市場を活用する方が時間とコストの面で効率的になり得るという説明だ。

テッサのキム・ヒョンジュン代表は「今後のトークン証券の小口投資市場は、さまざまな資産をそろえた百貨店のようになる」と語った。「複数の発行体が手がける美術品や太陽光発電など、異なる裏付け資産と収益構造を一つの市場で比較しながら投資できる点が、トークン証券の差別化要因になり得る」と強調した。

権利・精算の透明性がカギ

韓牛の小口投資プラットフォーム「バンカウ」を運営するストックキーパーは、裏付け資産の情報と投資家の権利を緊密に結び付けられる点に注目している。

韓牛の投資契約証券は、子牛の購入から飼育、出荷、売却、精算まで明確なライフサイクルを持つ。裏付け資産の状態や投資家ごとの権利、精算内容を継続的に管理する必要があるため、トークン証券のインフラを活用すれば、関連情報を一つのデジタル体系でつなげられるという。

トークン証券市場の成否は、ブロックチェーン技術そのものより、それを使ってどのような商品やサービスを提供するかにかかっている。既存の電子証券でも可能な取引時間の拡大や少額投資にとどまらず、非定型資産の発行コストを引き下げ、権利と精算の構造を透明に管理できるかが市場競争力を左右する見通しだ。

ストックキーパーのアン・ジェヒョン代表は「投資家が実感する差別化は、より透明な権利管理と、迅速で明確な精算、豊富な裏付け資産情報から生まれる」と述べた。「流通できる商品の範囲をどこまで広げられるかも重要だ」と話した。