中国、格付けインフレにメス　社債市場に格下げの波

信用格付けを大幅見直し、当局が一斉点検

中国債券市場に広がる格下げ不安

中国の規制当局が、企業の信用格付けの水増し是正に乗り出した。企業の財務実態と関係なく、最上位格付けが中国債券市場で乱発されているとみているためだ。当局の大規模な点検が本格化し、格下げや格付けの取り下げが相次いでいる。

7月8日に中国の経済メディア、財新が伝えたところによると、当局は最近、最上位の信用格付けであるAAAを付与された企業を対象に、広範な財務点検を進めている。特に、格付け付与の根拠が乏しい企業の絞り込みに力を入れているという。

あわせて当局は、社債利回りが同年限の国債利回りを200ベーシスポイント（bp、1bp=0.01%ポイント）超上回る企業を重点的に調べている。対象には多くの不動産開発会社や地方政府融資平台が含まれているもようだ。こうした点検を通じ、当局は中国の格付け会社に一段と厳格な評価基準の適用を迫っている。

中国債券市場の格付けインフレは、長年積み上がった構造問題だ。2026年1〜3月期末時点で、中国の債券発行体約6000社のうち27%がAAA、32%がAA+の格付けを受けていた。最上位圏の格付けが発行体全体の半数を大きく超えている。

2025年上半期には、中国で発行された格付け付き社債の90%がAAAだった時期もあった。10年前にはAAAの比率は全体の半分に届いていなかった。それでも不動産不況と企業収益の悪化が続くなか、最上位圏の格付け比率はむしろ高まった。

こうした格付けインフレの背景には、社債発行で資金を調達したい企業と格付け会社の利害の一致がある。

企業は高い格付けを得るほど、より低い金利で債券を発行しやすくなり、投資家層も広がる。一部の機関投資家や資産運用商品では、内部基準として一定格付け以上の債券にしか投資できないためだ。

そもそも格付け評価は企業が費用を負担して依頼するため、格付け会社は立場が弱い。企業側には、より高い格付けを示す格付け会社へ乗り換える誘因が強い。こうした「格付けショッピング」が格付けインフレを招いた。

中国当局が是正に踏み切ったのは、格付け制度がもはや債券市場のリスク警報装置として機能していないとの危機感があるためだ。

AAA格付けを持っていた河南省の国有石炭会社、永城煤電や紫光集団の債務不履行（デフォルト）は、債券市場への信認を揺るがした。関連業種や企業の債券売りを誘い、信用スプレッドの拡大にもつながったことを当局は重くみている。

当局の取り締まりの効果も出始めている。2026年6月末時点で、中国債券市場では28件の格下げが実施された。2025年通年の9件をすでに大きく上回った。

格下げ観測が強まるなか、220社超が格付け依頼を相次ぎ取り下げた。中信建投証券は、2026年下半期に最大4946億元規模の社債が格下げリスクにさらされるとの見通しを示した。

業界関係者は「今後、中国債券市場でAAA格付けは、大手金融機関や優良企業に限ってより厳格に付与される可能性が高い」と指摘した。そのうえで「短期的には格下げが続き、一部の債券には売り圧力がかかる恐れがある」と語った。

北京=キム・ウンジョン特派員 kej@hankyung.com